캐나다 중앙은행, 스테이블코인이 금융안정에 미치는 위험요인 분석(22.11月)/조지연 外.예금보험공사
(개요) 스테이블코인의 가격안정화 메커니즘 및 활용 사례 연구를 통해 금융안정에 미치는 위험요인 분석
* * MacDonald, Cameron and Laura Zhao, Stablecoins and Their Risks to Financial Stability, Staff Discussion Paper 2022-20, Bank of Canada(2022.11.28.)
ㅇ 디지털자산 생태계에서 결제 자산의 역할을 수행하는 스테이블코인은 가격안정화 메커니즘을 통해 안정적인 가치를 유지한다고 주장하고 있으나, 신뢰가 붕괴될 경우 암호자산시장 및 전통 금융시장의 런(run)으로 확산될 우려
ㅇ 스테이블코인의 런위험과는 별개로 탈중앙화금융(DeFi)의 레버리지 투자 및 만기불일치 문제는 DeFi 시장의 안정에 위험요인으로 작용할 수 있음
ㅇ 나아가 스테이블코인이 향후 현금 및 은행 예금을 대체할 경우 신용공급 및 은행중개 시스템, 통화정책 등 금융시스템 전반에 상당한 영향을 미칠 수 있음 ⇨ 스테이블코인에 대한 규제 설계 시 금융시스템 전체에 미치는 영향을 고려하여 암호자산 생태계의 광범위한 활동들에 대한 전반적인 규제체계를 도입할 필요
스테이블코인의 가격안정화 메커니즘 및 활용 사례
ㅇ 스테이블코인은 법정 화폐(Fiat-backed) 혹은 암호자산(Crypto-backed)을 준비금으로 보유하거나, 알고리즘에 따른 수급 조정(Algorithmic) 등의 방식으로 가격안정성을 유지
ㅇ 스테이블코인은 가치의 안정성 및 교환의 편리성 때문에 주로 다른 암호자산 거래를 용이하게 하는데 활용되며, 암호자산 선물시장에서 증거금(margin) 및 청산(settlement) 자산으로 널리 사용됨
- 또한, 대부분의 DeFi에서 블록체인에 있는 다른 암호자산과의 원활한 상호 교환, Crypto banking 및 결제(payments)* 등에서도 주로 사용됨
* Visa(’21.3월) 및 Mastercard(’21.7월) 등의 결제서비스 제공업체도 스테이블코인을 사용한 결제 서비스 기능을 개발하기 시작. Visa는 암호자산 거래소인 Crypto.com, Anchorage Digital과 제휴하여 USDC를 결제에 사용하는 실험에 착수
스테이블코인의 런위험 및 대응방향
ㅇ (런 위험) 스테이블코인이 신뢰할 수 있는 결제·가치 저장수단이 되려면 위기 상황에서도 가치가 유지될 것이라는 확신이 있어야 함. 신뢰성이 의심받게 되면 런(run)* 발생, 추가적인 상환 요구에 따른 자기 강화적(self-reinforcing) 위기로 확산 * Diamond & Dybvig(1983)에 의하면 투자자 혹은 예금자 런(run)은
① 남들보다 더 빨리 인출할 때 이익을 얻을 수 있는 경우,
② 특정한 시장 이벤트로 인해 위험회피적인 투자자가 이전에 안전하다고 여겼던 자산에서 손실이 발생할 수 있다고 깨닫게 되는 경우에 발생
- 은행 예금의 경우 건전성 규제, 예금보험제도 및 중앙은행의 유동성 제공 등 안전망이 있어 런 위험이 거의 없는 반면, 스테이블코인은 보호장치나 규제가 없어 담보자산 가치가 하락하거나 유동성이 떨어질 경우 런 위험에 노출
* * 사례: ’22.5월 TerraUSD 붕괴로 Tether의 담보자산 가치에 대한 우려가 제기 되며 가격 하락 발생
- 특히 알고리즘 스테이블코인은 준비금이 없거나 일부만 존재함에 따라 투기 공격이나 시장 심리의 급격한 변화로 인한 런에 매우 취약
* * 스테이블코인의 가치가 상호의존하도록 설계됨에 따라 투자자로부터 지속적인 자금유입이 있을 경우에는 선순환 구조를 유지하나, 자금유입이 줄어들게 되면 ‘죽음의 소용돌이 (death spiral)’에 빠져 두 자산의 가치가 상호 하락 (TerraUSD 붕괴 사례)
ㅇ (전파경로) 스테이블코인에 대한 런은 다른 스테이블코인 → 더 광범위한 암호자산 시장 → 전통 금융시스템에 까지 영향을 미칠 수 있음
- 법정화폐 기반 스테이블코인에서 런 발생 시 발행사가 보유한 준비금 자산(회사채, 예금증서 등)의 투매가 발생하여 은행의 유동성 압박이 가중되고, 단기자금시장 경색으로 이어질 수 있음
- 기관투자가들의 DeFi 참여가 확대되고 있는 가운데 기관투자가들이 투자한 암호자산 가치가 하락하여 마진콜에 직면할 경우 이들은 자금조달을 위해 암호자산 뿐 아니라 다른 금융자산까지 급매 처분함으로써 암호자산 생태계 및 전통 금융시스템으로 런이 확산됨
ㅇ (대응방향)
은행 및 기관투자자의 암호자산 거래 활동으로 인한 잠재적인 취약성과 위험요인에 대한 모니터링 필요
- 바젤은행감독위원회는 은행의 암호자산 보유와 관련하여 건전한 위험관리 관행을 수립하기 위해 은행의 암호자산 익스포저에 대한 국제적인 표준규약 개발 중
DeFi 및 Crypto banking으로 인한 위험요인
ㅇ DeFi는 스테이블코인을 활용하여 담보체인을 생성, 레버리지를 쉽게 구축할 수 있도록 함으로써 담보체인의 승수효과를 통해 초기 담보에 비해 훨씬 더 막대한 대출이 실행되는 위험에 노출
* * 담보체인을 통해 동일한 담보에 대한 다중 대출이 이루어짐으로써, 담보의 재사용으로 인한 레버리지 확대
ㅇ crypto bank*의 경우 고율의 이자로 고객의 암호자산을 예치받고 이를 담보로 DeFi에서 자동화된 대출 프로토콜에 투자하는데 시장의 심리가 악화되어 환매수요가 증가할 경우 유동성 위기에 따른 파산 위험에 직면
* Crypto bank(ex. Celsius Network, BlockFi 등)는 소매 및 기관투자가들 모두에게 암호화 기반 금융서비스를 위한 중앙화 된 플랫폼을 제공하는 기관으로 암호자산 예금에 대한 상당한 수익 (Celsius의 경우 18%)을 제공하고 이 자산을 DeFi 시장에 투자하여 수익 창출
ㅇ 스테이블코인에 대한 규제로 안정성이 강화되어 런 리스크가 완화된다 하더라도 DeFi의 성장으로 인한 레버리지 확대, 유동성 불일치 심화는 암호자산 시장의 취약성을 증폭시킬 수 있음
인프라 및 관리 위험
ㅇ 스테이블코인은 새로운 형태의 인프라(퍼블릭 블록체인 네트워크)와 관리인(디지털 지갑 공급자)에 의존함에 따라, 이들이 적절하게 규제되지 않는다면 스테이블코인 기반 금융서비스에 위험요인이 될 수 있음
- 퍼블릭 블록체인은 분산원장 방식을 사용함으로써 단일 실패점을 공략하는 사이버공격에 대응할 수 있다는 장점이 있지만, 스마트계약 버그, 이중지불 및 네트워크 지연문제 등 고유한 위험요인이 있음
- 디지털지갑 공급자들은 개인에 비해 개인키를 더 잘 관리할 수는 있지만, 단일 실패점으로 작용함으로써 해킹시 사용자의 암호자산이 대규모로 손실되거나 도난당할 위험이 큼
금융시스템에 미치는 영향
* * 스테이블코인은 지금까지는 암호자산 생태계 내부에서만 쓰이고 있지만, 향후 효율적이고 저렴한 지불수단으로써 현금 및 예금을 대체할 경우 금융시스템 전반에 미치는 영향을 분석
(1) 신용공급 및 금융중개
ㅇ 스테이블코인이 신용공급 및 금융중개에 미치는 영향은 스테이블코인에 대한 자금 유입 원천과 준비금 구성에 따라 다양하게 나타날 수 있음
- ex1. 사용자는 현금 대신 스테이블코인을 보유, 스테이블코인 발행자는 유입된 현금 준비금을 은행예금으로 예치 ⇨ 은행을 통한 신용공급 증가
- ex2. 사용자는 예금 대신 스테이블코인을 보유, 스테이블코인 발행자는 준비금을 현금으로 보유 ⇨ 은행을 통한 신용공급은 감소
ㅇ 또한, 스테이블코인에 대한 규제 및 기존 금융기관의 대응 방식에 따라서도 상당히 다른 영향을 나타낼 수 있음에 유의
- 스테이블코인 발행자를 은행과 유사한 수준으로 규제하거나 은행이 스테이블코인 발행자가 되는 경우, 준비금을 현금 및 현금등가물에만 투자 하지 않을 수 있어 신용공급이 더 확대될 가능성
(2) 은행운영의 안정성
ㅇ 예금이 스테이블코인으로 대체될 경우, 은행은 예금감소로 인해 가장 안정적 이고 저렴한 자금조달원이자 고객 거래 데이터의 주요 출처를 잃을 수 있음
- 또한, 스테이블코인 발행자가 준비금을 은행예금으로 예치하더라도 안정적인 소매예금(retail deposit)이 덜 안정적인 도매자금(wholesale funding) 으로 전환되어 은행의 자금조달 안정성에 부정적인 영향을 미칠 수 있음
- 은행은 기존 지불서비스와 관련된 수익을 잃을 수 있어 고객 유치를 위해 저축성 상품 및 장기예금 상품에 더 많이 의존해야 할 수 있음
ㅇ 다만, 은행이 직접 스테이블코인 발행자가 되는 것을 포함하여, 변화하는 소비자 선호도에 적응하고 비즈니스에 미치는 영향을 최소화하는 방향으로 대응할 수 있으므로 스테이블코인이 은행안정성에 미치는 영향은 불확실
(3) “암호화” 및 통화정책
ㅇ 일부 신흥국에서 자국통화 대신 미국 달러에 고정된 스테이블코인이 급속히 확산될 경우, 해당 국가의 암호화(Cryptoization)*가 강화됨으로써 중앙은행의 물가 및 금융안정 목표 달성이 어려워질 수 있음
* IMF는 자국통화에 대한 국내수요가 감소하고 달러에 고정된 스테이블코인이 급속히 확산되는 현상을 암호화(Cryptoization)라고 지칭
결론
ㅇ 스테이블코인은 암호자산 생태계에서 ‘안전한(risk-free)’ 결제수단으로써 급속한 성장을 이루며 향후 DeFi 활성화에 기여할 것으로 기대되고 있으나, 스테이블코인의 가격안정화 메커니즘이 붕괴할 경우, 암호자산 생태계 및 금융시장 전반에 다양한 위험을 초래할 수 있음
ㅇ 스테이블코인에 대한 규제가 런위험을 경감하더라도 DeFi의 레버리지 확대 및 유동성 불일치로 인한 암호자산 생태계의 취약성은 또 다른 문제 이므로 암호자산 생태계의 광범위한 활동들에 대한 전반적인 규제 필요
- (런 대응)
스테이블코인에 대한 런 위험에 대응하기 위해서는 준비자산이 고유동성 무위험자산에만 투자되도록 규제장치를 마련하거나, 현재 상업 은행 예금에 대해 존재하는 것과 같은 안전망 장치(ex. 건전성규제, 예금 보험제도, 중앙은행의 유동성 공급 등)를 설계해야 함
- (DeFi 및 Crypto banking 규제)
스테이블코인의 사용이 DeFi 및 Crypto banking의 레버리지 및 유동성·만기 변환을 통해 취약성을 어떻게 증폭시키는지 고려하여 ‘동일위험 동일규제’ 원칙에 따라 은행수준으로 규제 되도록 해야 함
- (디지털 인프라 및 관리인 규제)
퍼블릭 블록체인 네트워크 및 디지털지갑 공급자와 관련된 새로운 위험요인들에 대해서도 다른 금융시장 인프라 및 지급서비스와 동일한 운영기준을 따라 규제해야 함