SPAC IPO는 동종산업의 다른 기업보다 더 우수한 성과를 내는가? 한국 주식시장에서의 실증분석 /최승두外.동의大

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본 연구는 SPAC IPO 상장 이후의 주식 수익률 변화를 추적하고, 이러한 수익률 변화의 원인을 규명함으로써 SPAC IPO가 내포한 경제적 가설을 검증하고자 한다.

한국의 SPAC IPO는 미국의 사례나 기존 국내 연구들과는 달리 장기적으로 유의한 초과 성과를 보인다.

다시 말해, 한국의 SPAC IPO는 동일 업종 내에서 기업 규모 및 장부가치 대비 시장가치 비율이 유사한 기업들과 비교하여 더 우수한 장기성과를 나타낸다.

이러한 결과는 성향점수매칭(propensity score matching)을 통한 누적초과수익률(CAR: cumulative abnormal returns )과 보유초과수익률(BHAR: buy-and-holding period abnormal returns ) 분석에서도 일관되게 확인되며, Fama-French 5요인 모형을 이용한 벤치마크 분석과의 비교를 통해서도 재확인된다.

또한, SPAC IPO가 이루어진 날로부터 3년이 지난 시점에서 해당 기업의 ROA, 자산 대비 영업현금흐름, 자산 대비 매출액, Tobin’s Q 등이 업종 내 유사 기업보다 더 크게 증가하는 경향이 있는 것으로 나타났다.

CAR과 BHAR을 종속변수로 한 회귀분석 결과에 따르면, 성향점수매칭 하에서의 3년 성과는 4대 회계법인의 감사를 받은 기업이 그렇지 않은 기업보다 더욱 개선되는 것으로 나타났고, 최대주주의 지분율이 높을수록 장기 성과가 개선되는 것으로 분석되었다.

반면, 상장일 이후 5일간의 CAR이 높을수록 장기 성과는 오히려 낮아지는 경향(winner’s curse)이 나타났으나, 제품시장 경쟁이 치열한 경우에는 이러한 경향이 사라지는 것으로 나타났다.

즉, 경쟁이 약한 경우에만 승자의 저주 현상이 발생한다는 것이다. 이러한 결과는 정보의 비대칭성이 SPAC IPO의 가치에 부정적 영향을 줄 수 있으며, 비대칭성이 해소될수록 기업의 주가 가치가 상승할 수 있음을 시사한다.

종합적으로 볼 때, 한국형 SPAC IPO는 장기적으로 투자자 가치를 훼손하지 않으면서 자본시장 발전에 기여할 수 있는 유효한 정책적 대안으로 평가된다.

 

핵심단어 : 스팩,합병, 신주공모, 장기성과, 정보비대칭, 초과수익

 

 

 

― Abstract ―

Do SPAC IPOs Outperform Their Industry Peers? Evidence from the Korean Stock Market

Seung Doo Choi/Chan Shik Jung( Professor, Dongeui University, Busan, Korea)

This study tracks changes in stock returns following the listing of SPAC IPOs. By identifying the factors that lead to these changes in returns, we verify the economic hypotheses implied by the SPAC IPO. Korea’s SPAC IPOs show significant positive long-term performance, unlike in the United States and unlike previous studies reported in Korea. In other words, Korea's SPAC IPO shows better long-term performance than industry peers with similar firm size and book-to-market value ratio within the same industry. These results are also confirmed in cumulative abnormal returns (CAR) and buy-and-holding period abnormal returns (BHAR) under propensity score matching and also against the benchmark using Fama-French 5-factor model. Moreover, we also find that ROA, operating cashflow over asset, sales over asset, and Tobin’s Q of a SPAC IPO firm tend to increase more than its industry peer after three years later from the SPAC IPO event day. As a result of regression analysis with CAR and BHAR set as dependent variables, the three year performance under propensity score matching was found to be further improved when audited by the top four accounting firms than those not the top four. Also, the higher the shareholding ratio of the largest shareholder was, long-term performance was found to be improving. Moreover, the higher the CAR for the five days after the listing date was, the poorer the long-term performance (winner’s curse) was. However, this winner’s curse disappeared when the product market competition was intense. That is, the winner’s curse occurred only when the competition is weak. These results support the idea that information asymmetry can harm values of SPAC IPOs and thus lifting the asymmetry can raise their stock value. An implication is that Korean-style SPAC IPO is judged to be a good policy alternative that can contribute to the development of the capital market without damaging investor value in the long run.

 

Keywords : SPAC, Merger, IPO, Long-term Performance, Information Asymmetry

 

 

 접수일 2024.9.6     수정일 2024.10.4  게재확정일 2025 .5.18

금융연구 제39권 (2025.6)

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