회사채 투자자 보호를 위한 사채 제도 개선(26-6-19)/이영경.금융연구원

<요 약>

 

▶ 개인 등 일반투자자가 회사채에 투자하고 있는데, 이들은 정보비대칭성과 협상력 부재 등 취약성 을 가지며 기관투자자가 잘 매입하지 않는 신용도가 낮은 회사채도 매입하는 등 위험에 노출되고 있음.

 

▶ 일반 국민의 자본시장 참여도가 빠르게 늘고 있는 상황에서 현재 제도 정비는 주로 주식에 집중 되고 있고 회사채는 상대적으로 관심을 받지 못하고 있어 사채 제도의 점검이 필요함.

 

▶ 상법상 사채관리회사 제도는 사채권자의 이익을 대변하는 기관으로 잘 활용되고 있지 못하고, 사 채권자가 사채권자집회에 참여하려는 경우 요건이 까다로워 권리행사를 포기하는 사례가 많으 며, 단기사채의 경우 사채권자집회 제도가 없는 등 실효적 권리행사 수단이 확보되지 못함.

 

▶ 자본시장의 건전한 발전을 위하여 사채 관련 제도를 정비하여 투자자 보호를 충실히 할 필요가 있으며, 이를 위해 사채관리회사 설치 의무화, 무기명사채권자의 사채권자집회 참여요건 개선, 단기사채 제도 보완 등을 검토할 수 있음.

 

<내 용>

 

올해 우리나라 자본시장은 개인의 주식 투자 급증과 머니무브 흐름으로 자금이 자본시장으로 이동 하는 현상이 뚜렷하다. 일반 국민의 주식 투자가 일상화되고 있으며 투자 대상으로 주식 외에 채권 등 에도 관심을 넓혀가고 있다.

개인의 채권투자는 비단 올해만의 일은 아니다. 2020년대에 들어 주식 · 부동산 열풍으로 개인의 회사채 투자 규모는 미미하였는데, 2022년 레고랜드 사태 등으로 인해 회사 채 금리가 급등하자 개인의 투자 규모가 크게 늘어났다.

2023년 최고점을 기록한 후 2025년 채권금 리 하락으로 증가세는 다소 꺾였지만, 꾸준히 투자가 이루어지고 있다.

회사채1)의 순매수 금액 중 개인 이 차지하는 비중은 2020년 1.90%, 2021년 2.13%에서 2022년 크게 늘어 6.68%가 되었고, 2023년 8.95%, 2024년 8.03%, 2025년 5.51%를 차지하고 있다.2)

개인들이 회사채에 투자하는 것은 상대적 으로 금리가 낮은 예적금보다 회사채가 수익률 측면에서 유리하기 때문이다.

그런데 회사채 투자에는 위험이 따른다.

금융투자업계에 따르면 개인이 보유하는 회사채 중 신용도 가 상대적으로 낮은 A등급 회사채 비중은 2022년 말에는 17% 정도였는데, 2023년 말 36%, 2024년 말 41%로 급증하였다.3)

 

    1) 은행채, 기타금융채, 회사채, ABS를 포함한다.

    2) 금융투자협회 채권정보센터

    3) 매일경제, “회사채 큰 손 된 개인... 비우량채 비중 높여”, 2025. 1. 5.

 

기관투자자는 내부 투자가이드라인 등에 따라 안정성이 높은 채권에 주로 투 자하는 반면 개인은 등급이 낮더라도 채권금리가 높기 때문에 더 높은 수익률을 얻기 위해 고위험 채 권에 투자하여 위험에 노출되고 있다.

최근 홈플러스 사태에서 단기채권에 투자한 일반투자자들이 크 게 손실을 입을 위험에 처해져 회사채 시장에서 투자자 보호 문제가 현실화되었다.

새로운 정부가 들어서면서 주주 보호를 위한 다양한 정책이 쏟아져 나와 제도화되고 있는데, 회사채 투자자와 관련한 것들은 별로 없는 상황이다.

일단 자금이 자본시장으로 들어오면 투자 대상의 다변화 를 위해 회사채에 대한 관심이 커질 수 있다.

자본시장이 크게 성장하는 이때 회사채에 투자한 사채권 자 보호를 위한 제도 정비에 대하여 짚어볼 시점이라 생각한다.

 

1. 일반투자자의 취약성과 사채권자 보호 필요

 

기업은 불특정 다수를 대상으로 사채를 발행하는데, 투자자는 정보력, 협상력, 감시능력을 충분히 가 지고 있지 못한 경우가 많다.

일반투자자들은 더더욱 이러한 점에서 취약하다.

회사가 사채를 발행하 는 경우 투자자와 발행회사 사이에 정보비대칭성이 매우 크다.

특히 개인은 투자경험이 상대적으로 적 고 협상력도 거의 가지지 못하는 것이 현실이다.

개인 등 일반투자자들이 회사가 잘 운영되는 것으로 믿고 회사채에 투자하였다가 손실을 본 사례들 이 여럿 있다.

과거로 거슬러 올라가면 동양그룹 사태4)가 그러하고, 최근 홈플러스 사태도 그 중 하나 이다.

홈플러스는 유동성 위기에 직면하여 2024년 12월경부터 2025년 초에 걸쳐 자산유동화 전자단기사채(ABSTB), 기업어음, 단기사채 등을 약 6천억 원 발행하였는데, 그 중 약 2천억 정도가 증권회사 를 통해 개인에게 판매되었다.

마지막 발행 후 10일 만인 2025년 3월 4일에 홈플러스가 기습적으로 회생절차 신청을 하면서 투자자들이 큰 손실을 입게 될 위험에 처했다.

회사는 신용등급 하락을 예상 하면서도 대규모 단기사채를 발행하여 투자자들에게 막대한 손실을 입힌 것이 아니냐는 의혹이 제기 되고 있다.

투자자들은 개별적으로 소송을 제기하거나 단체집회를 하는 등 대응을 하고 있지만 실질적 인 피해구제는 쉽지 않은 상황이다.

발행회사와 투자자 사이의 정보비대칭성, 사채권자의 권리구제 미 비 등이 여실히 드러난 것이다.

아주 최근에는 2026년 6월 JTBC의 채무불이행 사태가 발생하여 자산 유동화 전자단기사채(ABSTB)에 투자한 개인들의 손실위험이 제기되고 있다.5)

 

  4) 2013년 동양그룹은 동양증권을 통해 자산담보부 단기사채, 기업어음, 일반 회사채 등 총 1.7조 원(개인 기준 1.58조 원) 상당을 판매하였는데, 그 후 얼마 안 되어 법정관리 신청을 하여 채권투자자들이 대규모 피해를 입음.

   5) JTBC는 2006년 6월 12일 만기가 도래한 206억원 규모의 유동화 차입금을 상환하지 못하고 디폴트 선언을 하였는데, 이 중 150억원 규모의 유동화증권은 키움증권이 주관해 개인투자자들에게 판매한 것으로 보도됨(파이낸셜 뉴스, “키움증권, JTBC 단기채권 개인에게 판매... “불 완전판매 아니다””, 2025. 6. 15).

 

홈플러스 사태가 채 해 결되기도 전에 또다시 단기사채 디폴트 사례가 발생한 것으로, 사채권자 보호 문제는 더 이상 미룰 수 없는 과제라 할 것이다.

 

 

2.현행 사채권자 보호제도의 미비점

 

회사채에 투자하면 사채권자 지위에 있게 되는데, 현행법상 사채권자 보호제도로는 사채관리회사와 사채권자집회 제도가 있다.

불특정 다수인 사채권자들이 권리행사를 원활히 하고 집단적 의사결정을 효율적으로 할 수 있도록 마련된 제도이다.

그런데 이들 제도는 실무에서 잘 활용되고 있지 못하여 사 채권자 보호에 공백이 발생하고 있다. 사채관리회사는 회사가 사채를 발행할 때 사채권자를 위해 변제 수령, 채권 보전 등 사채 관련 관리 업무를 위탁받아 수행하는 기관이다.

사채권자가 직접 회사를 상대로 채권을 행사하고 사채를 관리하 는 것이 쉽지 않으므로 이를 대리하도록 한 것이다.

영국과 미국의 경우에는 수탁자(trustee)를 두어 사채관리업무를 수행하게 하는데, 우리나라는 사채관리회사가 이러한 업무를 하고 있다.

사채관리회 사는 발행회사가 지정하며, 법에서 반드시 사채관리회사를 두도록 강제하고 있지는 않다.6)

발행회사 의 선택에 따라 지정하거나 지정하지 않을 수 있고, 지정하는 경우에도 어떤 회사를 사채관리회사로 할지 발행회사가 결정한다.

다만 금융투자협회의 업무규정에서 금융투자회사의 무보증사채 인수시 발 행인과 사채관리회사 사이에 협회 표준양식에 따라 사채관리계약을 체결하도록 하여, 무기명사채 발 행시 사실상 사채관리회사가 지정되도록 하고 있다.

그런데 협회의 업무규정에 사채관리계약을 체결 하지 않아도 되는 예외(예: 여전사, 은행, 금융투자회사, 특별법상 법인 등이 발행하는 사채)가 인정되 고 있어 언제나 지정이 요구되는 것은 아니며, 사채관리회사 선임시 발행회사가 자신과 업무상 관련성 이 있는 기관을 사채관리회사로 지정할 가능성이 있는 등 제도상 허점이 있다.7)

실제로 사채관리회사 가 형식적인 역할만 하는 경우가 많고, 발행회사와 이해관계를 가지는 경우 사채권자의 이익을 위해 적극적으로 행위를 하지 못할 우려도 있어 제도개선이 요구되고 있다.8)

 

    6) 상법 제480조의2는 “회사는 사채를 발행하는 경우에 사채관리회사를 정하여 변제의 수령, 채권의 보전, 그 밖에 사채의 관리를 위탁할 수 있 다 ”고 규정하여, 사채관리회사 지정을 의무사항으로 하고 있지는 않음.

   7) 상법은 당해 사채의 인수인은 사채관리회사가 될 수 없도록 하고 있을 뿐(상법 제480조의3 제2항) 그 밖에 동일한 발행회사가 발행하는 다른 증권의 인수업무를 하는 것은 결격사유로 하고 있지 않음.

   8) 하 영태, “사채권자 보호를 위한 제도개선 방안”, 법과 정책 연구 제24집 제1호, 2024. 3, 202-204면(2013년 동양그룹 사태에서 동양그룹의 사 채관리회사가 사채발행회사에 유리하게 행동하고 사채권자 보호 역할은 소홀히 하였다고 지적하고 있음). 

 

또 다른 사채 관련 제도로서 사채권자집회 제도가 있다.

사채권자집회를 통해 분산된 투자자의 의사 를 집단적으로 결정할 수 있도록 한 것이다.

사채권자들은 사채권자집회에서 사채원리금 지급유예, 발 행회사의 감자 · 합병에 대한 이의 등 법정 결의사항과 그 밖에 사채권자의 이해관계가 있는 사항에 대 하여 결의할 수 있다.9)

그런데 실무에서는 사채권자집회가 잘 이용되고 있지 못하다.

우리나라에서 사 채는 대부분 무기명사채로 발행되어 현실적으로 사채권자집회를 개최하는 것이 쉽지 않기 때문이다.

불특정 다수인 무기명사채권자의 소재를 파악하기 어렵고, 사채권자의 권리를 확인하는 절차가 상당 히 복잡하다.

발행회사 등이 사채권자집회를 소집할 때 기명사채권자에게는 서면통지를 하고 무기명 사채권자에게는 공고를 통해 알리는데, 무기명사채권자가 이를 인지하기 쉽지 않다.

결국 무기명사채 권자들은 권리행사 기회를 놓치기 일쑤고, 집회를 소집해야 하는 측에서도 집회 성원이 어렵다.

2016 년 현대상선이 구조조정 과정에서 공모채권의 출자전환 동의를 받기 위해 사채권자집회를 소집했어 야 하는데, 사채권자들의 소재파악을 위해 직원 수백 명을 동원하여 가까스로 정족수를 맞출 수 있었 다.

2017년 대우조선해양도 구조조정시 증권회사의 협조를 받아 사채권자들과 연락하여 사채권자집 회를 열 수 있었다.10)

또한 사채권자가 사채권자집회의 소집을 청구하거나11) 집회에 참석해 권리행사 를 하려는 경우, 요건이 너무 까다로워 권리행사를 포기하는 경우가 다반사다.

   

   9) 상법 제490조

  10) 더 벨, “사채권자 고비 넘은 현대상선, 긴박했던 2주”, 2016. 6. 2.; 연합뉴스, “개인채권자 ‘더이상 얼마나’ - 증권사 도움 절실한 대우조선”, 2017. 3. 29.

   11) 사채총액의 10분의 1 이상에 해당하는 사채를 가진 사채권자는 발행회사 도는 사채관리회사에 사채권자집회의 소집을 청구할 수 있음(상 법 제491조 제2항).

 

무기명사채권자가 집회 의 소집을 청구하거나 집회에 참석하여 의결권을 행사하기 위하여는 미리 채권을 공탁하여야 한다(상 법 제491조 제4항, 제492조 제2항).

사채권자가 공탁요건을 구비하기 위하여는 증권회사와 공탁소를 방문하여야 하는 등 상당히 복잡한 절차가 필요하다.

전자증권의 경우에는 실물증권이 없어 채권을 공 탁할 수 없기 때문에, 실무에서는 부득이 전자등록기관으로부터 전자등록증명서를 발급받아 이를 공 탁하는 방식을 이용하고 있다.

그러나 이러한 절차 또한 몹시 번거로우며 법적 근거도 불명확하다.

 

 

3.단기사채의 사채권자 보호상 문제점

 

홈플러스 사태에서 일반투자자의 손실 중 상당액은 단기사채에서 발생하였다.

단기사채에 투자한 사채권자 보호 문제가 빈번하게 발생되고 있는 것이다. 단기사채는 전자적으로 발행 · 유통하는 만기 1년 이내의 단기 금융상품으로서 기업어음(CP)을 대체 하고자 만들어졌다.

기업어음은 실물증권으로 발행되어 분실 · 위조의 위험이 있고, 발행 및 유통 정보 가 불투명하다는 점 등 한계가 있다.

이러한 문제점을 해결하기 위하여 전자적 방법으로 발행 · 유통되 는 단기사채 제도를 도입해 분실 · 위조의 위험을 없애고 한국예탁결제원의 증권정보포털에 발행 정보 를 공개하는 등 한계점을 보완하였다.

단기사채를 활성화하기 위하여 만기 3개월 이내의 단기사채는 증권신고서 제출의무를 면제하고 있다.

그리고 상법상 특례로서 발행의 신속 · 편의성 확보를 위해 이 사회 결의로 대표이사에 발행권한을 위임할 수 있도록 하고, 상법상 사채원부 및 사채권자집회 규정을 적용하지 않고 있다.

단기사채를 활성화하여 단기 금융시장을 건전하게 발전시킬 필요성은 충분히 인정된다.

그런데 단 기사채에 여러 특례를 인정한 것은 만기가 짧고 주로 전문투자자 위주의 시장이라는 점을 감안한 것이 었는데, 실무상 증권신고서 없이 발행된 단기사채가 유동성 위기에 빠진 기업의 긴급 자금조달 수단으 로 활용되고 일반투자자에게 상당 부분 판매되는 등 문제점이 드러났다.

홈플러스 사태에서도 재무적 위기 상황에서 3개월 이내의 단기사채를 발행하여 증권회사를 통해 일반투자자에게 판매되었고, 만기 가 돌아오기도 전에 회생신청을 하여 투자자들이 큰 위험에 빠졌다.

투자자들은 사채권자집회를 통한 집단적 의사결정을 할 수 없고 개별적으로 권리행사에 나서고 있다.

개인이 할 수 있는 것은 시위 등 단 체행동과 고소, 손해배상 소송 제기 등인데, 이러한 활동으로 생계에 지장이 오거나 은퇴한 노년층에 게 실효적 권리구제 수단이 되지 못하고 있다.12)

 

    12) 매일경제, “거리로 나온 홈플 투자자 “유동화 채권 상환해달라””, 2025. 3. 12.

 

4. 사채권자 보호를 위해 사채관리회사 및 사채권자집회 제도 개선 필요

 

일반투자자의 회사채 투자가 계속되고 있으며 앞으로 더 늘어날 것에 대비해 현행 사채권자 보호제 도의 한계점들을 보완할 필요가 있다.

상법상 사채권자 보호를 위해 마련된 사채관리회사 제도는 발행 회사가 임의로 지정하도록 하고 있는데, 이를 의무화하여 필수기관으로 두는 방안을 검토해 보아야 할 것이다.

사채관리회사는 일본 회사법상 제도를 가져온 것인데 일본은 우리와 달리 사채발행시 사채관 리회사를 의무적으로 두는 것이 원칙이다.13)

우리나라도 사채권자 보호를 위해 사채관리회사를 필수 기관으로 할 필요가 있다.

또한 사채관리회사의 결격요건을 강화하여 발행회사와 증권인수업무 등으 로 인해 이해상충 관계에 있는 곳은 사채관리회사로 지정할 수 없도록 하여야 할 것이다.

사채권자집회 제도도 보완할 필요가 있다.

집회소집시 어려움을 없애기 위해 발행회사와 사채권자 가 효과적으로 의사소통을 할 수 있는 방안을 마련하여야 할 것이다.

일본의 경우 증권예탁결제기구 (JASDEC)는 2015년 타겟 호후리(Target ほふり) 사이트를 개설하고 사채정보전달서비스를 제공하여 발행회사와 사채권자들 사이의 의사전달을 돕고 있다.14)

미국은 증권예탁결제기관인 Depository Trust Company가 프록시(proxy) 서비스를 제공하여 발행회사가 증권 소유자와 소통할 수 있도록 한 다.15)

 

   13) 일본 회사법 제702조(단, 각 사채의 금액이 1억 엔 이상인 경우 및 사채권자가 50인 이하인 경우는 제외함).

   14) 발 행회사, 사채관리회사, 사채권자(사채총액의 10% 이상 보유시), 관재인 등은 이용료를 지급하고 동 사이트에서 사채권자집회 소집 관련 정보 등을 전자적으로 전달할 수 있음.

   15) DTC는 사채권(global note)의 명의인(nominee)으로서 발행회사에 포괄위임장을 교부하는데 여기에 기준일 현재 DTC 참가기관의 증권 보유 잔액, 기관명, 주소 및 연락담당자가 표시된 증권보유보고서(security position report)를 제공하여, 발행회사나 집회 주관자로 하여금 보고서에 기재된 정보를 이용해 참가기관과 소통하고, 참가기관은 자신의 고객계좌부에 기재된 실질 소유주에게 정보를 전달하도록 하고 있음.

 

우리나라도 이러한 사례들을 참고하여 발행회사와 사채권자가 원활히 소통할 수 있는 방법을 마 련하여야 할 것이다.

그리고 무기명사채권자가 사채권자집회에서 권리행사를 하는 데 크게 걸림돌이 되고 있는 사채 공탁요건을 개선하여야 할 것이다. 사채권자가 공탁요건을 구비하기 위해 증권회사와 공탁소를 차례로 방문하여 공탁서를 발급받는 것은 실무상 지나치게 번거로운 절차이다.

일본도 과거 우리처럼 무기명 사채권자의 경우 사채권자집회 소집청구 및 참석요건으로서 채권 공탁을 요구하였는데 이후 법 개정 을 통해 사채를 제시하는 것으로 개정한 바 있다.

독일이나 스위스 등 대륙법계 국가들도 사채권자가 채권보관기관으로부터 채권 보유사실을 증명하는 확인서를 발급받아 사채권자집회 소집자에게 제출 하는 방식으로 권리증명을 하도록 하고 있다.

우리도 무기명사채권자의 권리증명 방법으로서 채권의 공탁 대신 채권 또는 채권보관기관(예탁증권)이나 전자등록기관(전자증권)이 발급한 증명서를 제시하 여 확인하는 것으로 변경하여 권리행사의 편의성을 도모하여야 할 것이다.

 

5. 단기사채도 사채권자집회 제도 필요

 

단기사채는 여러 제도적 우수성을 가지므로 이를 활성화할 필요가 있다.

그렇지만 이를 위한 특례 인정에 있어 자칫 일반투자자 보호에 미흡하게 되는 부분은 보완하여야 할 것이다.

이를 위해 상법상 특례 중 사채권자집회 제도를 적용하지 않는 것은 재검토해 볼 필요가 있다.

단기사채 도입은 기업어 음을 대체하려는 목적이 있었는데, 사채권자집회 제도는 기업어음에는 없는 것이므로 발행의 편의성 측면에서 차이가 생기지 않도록 단기사채에도 이를 적용하지 않기로 하였다. 단기사채는 만기가 짧아 그 사이 기업의 재무적 상황에 변동이 생길 가능성이 크지 않고 전문투자자가 주로 투자하므로, 이렇 게 하더라도 별로 문제가 생기지 않을 것으로 보았다.

그런데 실제로는 일반투자자들도 단기사채에 투 자하고 있고, 기업의 재무적 상황이 만기도래 전 급격히 악화하는 경우도 생겼다. 이러한 상황을 고려 할 때, 단기사채에 대하여도 상법상 사채권자집회 제도를 적용하여 사채권자들이 필요한 경우 이를 통 해 의사결정을 할 수 있도록 함이 바람직할 것이다

 

 

금융브리프35권13호

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